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公司商業模式其實是不怎么燒錢的，自己可以實現盈利，但容易受到疫情的影響。作者|羅蘭編輯|小白自動售貨機是中國最主流的無人零售方式今天風云君給大家聊一家比較有意思的公司，這家公司叫友寶在線。最近，友寶在線向港交所遞交了招股書，準備在香港上市。公司一共請了三個IPO保薦人：高盛、中信建投國際、華泰國際。這公司有意思，主要是因為他的業務讓風云君比較感興趣。友寶在線是做無人零售的，而且公司的行業地位比較強，是中國最大的無人零售商。風云君原本以為無人零售是個多么高大上的概念，畢竟帶了“無人”二字嘛。什麼無人駕駛、無人機之類的。風云君以為的無人零售，至少也應該是無人超市或者無人便利店這種，整個店里面就沒有任何員工。比如亞馬遜旗下的AmazonGo，不用排隊結賬，拿了想買的商品即可離開商店。（來源：網絡）后來風云君一看，友寶在線其實就是一家自動售貨機運營商。自動售貨機這種很早就出現的玩意，其實也屬于無人零售（捂臉）。據公司招股書披露的信息，實際上20年前，中國就已經出現了自動售貨機。后來隨著互聯網的發展，現在的自動售貨機比以前更加智能化了。現在的自動售貨機和過去沒有特別大的差別，差別主要集中在付款方式上。以前只能用硬幣或者小額紙幣付款，現在去自動售貨機，可以用人臉、虹膜以及指紋的方式進行無現金付款。（來源：友寶在線招股說明書）根據公司引用的第三方數據，以交易商品總額計算，2021年中國的自動售貨機的交易商品總額為271億元，而同期中國的無人零售的交易商品總額為283億元。一個271億，一個283億，兩者就沒差多少。這說明在中國，主流的無人零售就是指自動售貨機。至于無人超市、無人商店、無人便利店之類的，均屬于非主流方式。以交易商品總額計算，友寶在線是中國最大的自動售貨機運營商，自然也是中國最大的無人零售商。友寶在線擁有中國最大規模的自動售貨機網絡。截至2021年末，公司擁有10.27萬臺自動售貨機，其中80%以上集中分布在一二線城市。按照消費場景劃分，公司50%以上的自動售貨機是鋪設在學校和工廠。（來源：友寶在線招股說明書）自動售貨機這個行業，集中度并不高。像友寶在線這樣的行業老大，2021年市占率也才只有7.7%。前五大自動售貨機運營商，合計的市占率也只有15.9%。（來源：友寶在線招股說明書）公司鋪設自動售貨機，主要采取合伙人模式友寶在線的第一臺自動售貨機于2011年鋪設，2016年公司在新三板掛牌。三年之后，也就是2019年，公司從新三板上除牌，同時螞蟻金服作為戰略投資者，大手筆入股公司，現在螞蟻金服是公司的第二大股東。公司在鋪設自動售貨機的時候，大致有三種模式：直營模式、合伙人模式以及附屬模式。直營模式就是公司自行尋找合適的場所，自己設立自動售貨機。自動售貨機所產生的商品銷售收入全部歸公司所有，其產生的所有營運成本，也由公司承擔。合伙人模式是公司找合伙人來協助尋找適合鋪設自動售貨機的場所。合伙人模式下，自動售貨機的運營也是公司自己負責的。至于合伙人，一方面他們要承擔場所租金、水電費等公用設施成本。另一方面，他們可以從自動售貨機的交易商品額中拿抽成（20%到30%左右）。按風云君的理解，合伙人模式的本質是，公司將自動售貨機的商品銷售收入和運營成本，在公司和合伙人之間，進行一次利益再分配。最后是附屬模式。公司向外部經營商提供商品、自動售貨機以及相關的硬、軟件支持。而自動售貨機的運營，則完全交給外部經營商。這種模式下，公司實質上賣的是自動售貨機和里面的商品，而且銷售對象也不是終端消費者，而是外部經營商。如果說直營模式和合伙人模式是ToC的，那附屬模式就是ToB的。整體看，公司的自動售貨機數量從2019年的8.09萬臺下降至2020年的7.56萬臺，這主要是受到疫情的影響。不過在2021年又重新恢復了擴張，在2021年達到10.27萬臺，已經超過2019年的水平。從2018年算起，三年下來，自動售貨機數量的年復合增長率在30%左右，增速不低。（來源：友寶在線招股說明書）細分三種模式會發現，直營模式的自動售貨機數量從2018年的2.69萬臺增長至2019年的5.26萬臺，此后數量便不斷減少。附屬模式的自動售貨機在2018年有2萬臺，在2021年只有1.76萬臺。期間唯一且一直保持增長的，只有合伙人模式。該模式下的自動售貨機從2018年的900臺，猛漲至2021年的7.14萬臺。現在公司7成的自動售貨機是采用合伙人模式。而之前公司主要以直營和附屬模式為主。（來源：友寶在線招股說明書）來自合伙人模式的自動售貨機所產生的收入占公司總收入的比重也從2019年的9.2%增長至2021年的55.3%。（來源：友寶在線招股說明書）根據前文所述，只有直營模式和合伙人模式的自動售貨機，才算是真正的零售業務，也就是ToC業務。而附屬模式的自動售貨機，按公司的說法，就是供應鏈運營服務。這個ToB類業務收入占公司總收入的比例不到20%。公司的商業模式還是以零售為主，即通過自動售貨機向消費者出售商品來獲得收入。零售業務收入比重超過7成。零售業務中的自動售貨機，主要銷售三類產品：飲料、新鮮沖泡飲品、零食。飲料包括瓶裝水、功能飲料、碳酸飲料以及果汁等。新鮮沖泡飲品主要指咖啡和茶。從零售價格看，自動售貨機銷售的產品都比較便宜，最低單價是2.5元，最高單價不超過15元。（來源：友寶在線招股說明書）公司不生產商品，也不生產自動售貨機公司的自動售貨機可以分為四大類型，這里風云君只介紹兩種類型。首先是智能貨柜（如下圖所示），僅從外觀上看，智能貨柜既可以放飲料，又可以放零食。規格方面，一臺智能貨柜的容量大概在398升（上限）。由于智能貨柜里面有靈活的輕隔間，所以他并沒有SKU數量的限制。只要不超過398升，一臺智能貨柜的SKU理論上可以不斷增加，直到塞滿整臺機器。（來源：友寶在線招股說明書）另外，該貨柜之所以帶“智能”二字，主要是用到了生物核身技術。顧客通過生物核身打開柜門，并且通過生物核身進行支付。生物核身支付，不等于微信支付，也不等于支付寶支付。看招股書中的展示圖，這個所謂的生物核身，應該就是指支付寶中的刷臉支付。難怪螞蟻金服會成為公司的大股東，兩者之間原來有密切的合作。（來源：友寶在線招股說明書）除了智能貨柜，還有飲料售貨機。看這名字就知道，這種自動售貨機只賣瓶裝飲料，而且可以加熱或者冷藏里面的飲料。另外，飲料售貨機也可以用支付寶的刷臉支付。規格方面，一臺飲料售貨機可以放360件商品，SKU的數量上限為23。（來源：友寶在線招股說明書）友寶在線是不負責生產、制造這些自動售貨機的，都是委托別人生產，自己再買過來。售貨機里面的商品，公司也是對外采購的。公司只負責運營這些自動售貨機。公司先將商品買過來，放在自己運營的倉庫中，然后再由公司的物流團隊將商品派送至各個地方的自動售貨機。截至目前，友寶在線在全國各地，共有101個倉庫和305個分揀中心。因為公司目前沒有任何自有物業和廠房，所以這些倉庫和分揀中心，顯然都是租用的。（來源：友寶在線招股說明書）公司的商業模式其實并不燒錢由于公司鋪設了這么多臺的自動售貨機，每年的設備機器折舊是比較多的，折舊不影響現金流，因此風云君這里就用經調整的EBITDA來分析。因疫情影響，公司營業收入從2019年的27.27億元下降至2020年的19.02億元，2021年雖然大幅反彈至26.76億元，但依然沒有超過2019年的水平。經調整EBITDA在2020年更是錄得負的4.76億元，2021年勉強轉為正的0.67億元，但也和營收所面臨的情況一樣，依然低于2019年的水平。（來源：友寶在線招股說明書）也是由于疫情的影響，公司的毛利率和經調整EBITDA利潤率也都在2020年表現非常差，而且兩者也依然沒有恢復到2019年的水平。經調整EBITDA利潤率在2020年更是錄得負的25%。（來源：友寶在線招股說明書）從以上數據可知，友寶在線的商業模式其實是不怎么燒錢的，自己可以實現盈利。2019年也就是疫情之前，公司一年的營收近30億，經調整EBITDA可以達到3億，經調整EBITDA利潤率在10%左右。但是由于公司需要在線下進行調研、選址以及鋪設自動售貨機，這種商業模式自然導致公司容易受到疫情的影響。免責聲明：本報告（文章）是基于上市公司的公眾公司屬性、以上市公司根據其法定義務公開披露的信息（包括但不限于臨時公告、定期報告和官方互動平臺等）為核心依據的獨立第三方研究；市值風云力求報告（文章）所載內容及觀點客觀公正，但不保證其準確性、完整性、及時性等；本報告（文章）中的信息或所表述的意見不構成任何投資建議，市值風云不對因使用本報告所采取的任何行動承擔任何責任。以上內容為市值風云APP原創未獲授權轉載必究

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